我国经济正处于发展方式转变、发展动力转换的新常态时期，经济增速放缓，另一方面，资本市场的表现抢眼，创业板更是屡创新高。这与5年前安信证券首席经济学家高善文博士发布的《三十年未有之变局——中国潜在增速的趋势转折》研究报告的一些基本判断在一定程度上大体吻合。放眼当下，如何判断宏观经济趋势和资本市场大势，如何精选板块并布局，是每个投资者关心的问题。

5月20日晚，成人直播 思享会成功举办。成人直播 校友、安信证券首席经济学家高善文博士作为特邀嘉宾，分享了他对商业研究工作的理解，分析了金融理论在解释现实金融市场运行方面的局限性，并结合宏观经济走向和宏观政策立场，发表其对股市未来走向的看法。成人直播 副院长、EMBA中心主任刘俏教授对高善文博士演讲作了点评。

思享会由高善文博士的师兄、成人直播 副院长刘学教授主持，高博士的恩师靳云汇教授、秦宛顺教授以及成人直播 院长助理、高层管理教育（ExEd）中心主任张圣平教授、成人直播 金融学系姚长辉教授、EMBA中心执行主任王冬霞老师、高层管理教育（ExEd）中心运营主任马翔宇老师一同到场聆听。

证券研究工作的目的：提供前瞻的可验证的预测

高善文博士首先指出，商业机构做研究的最重要的目的，甚至是唯一的目的，就是对未来提供前瞻性的可验证的预测。人们对于世界的认识总是要从对历史数据的研究出发，对未来具备预测能力需要一些重要的假设，即未来在本质上是对过去的重复。但现实中，经济主体能够从过去的经验中学习从而调整自己的行为，也会基于预测采取行动从而使预测失效；技术进步更是具有广泛而难以预知的影响，而技术进步本身是无法预测的；此外在人们的认知和经济现实之间还存在着反身性过程，这一过程本身在原则也无法预知。所以未来在原则上是不可预测的，只有当未来代表了对过去的重复时，预测才有可能，但这并不总是发生。对于市场要心存谦卑和敬畏，有时运气起到裁决作用。

股票是什么：筹码还是企业价值的一部分？

接下来，高善文博士指出，在实践过程中，金融学理论中所谓股票价值取决于未来预期现金流折现的观点，总是面临很多的挑战。例如，沪港通开通后AH股溢价扩大到30%，并且溢价的扩大伴随着持续的资金北上，这很难基于企业价值的想法来解释。如果将股票理解为筹码，理解为交易者进行博弈的工具，那么很多问题可以迎刃而解。在现实中，投资哲学当然是这两种极端看法的某种混合，但中国市场的许多参与者认为，将股票看作投机和博弈筹码的想法在投资人中十分普遍，对市场价格的形成常常产生显著和持续的影响。

房地产泡沫风险下降：蓝筹股上涨的催化剂

为什么2009-2011年蓝筹股明显跑输其他类别的资产？又是什么因素推动着过去一年蓝筹股的上涨？高善文分析，一方面，主板上市公司的老化和成长性丧失，是其估值体系下沉和重建的重要原因；另一方面，蓝筹股中银行股、基建类股票，受到房地产泡沫风险和地方债务风险的持续压制，房地产泡沫越大、地方债务越膨胀，系统性风险越高，蓝筹股估值越低。2014年初房地产市场见顶回落，以及随后对这一趋势的确认；2014年10月国务院43号文着手解决地方债务问题，以及今年初的地方债务置换，构成蓝筹股上涨的基础。高博士预计，虽然目前国企改革和流动性宽松继续维持着市场的乐观情绪，但下一步企业盈利在何时出现全面的企稳回升将是市场面临的最重要的变化和转折。

市场转向的可能触发条件：货币紧缩、注册制和成长逻辑被证伪

高善文博士认为，历史上促成A股牛熊转换的一个重要原因就是货币的放松和收紧。很多牛市的顶部，都是因为通货膨胀超过6%和严厉的货币紧缩导致的。但今年年底之前甚至明年上半年，通胀趋势上升并引发货币紧缩的可能性不高。

还有一个重要影响因素是注册制。筹码的集中释放，对创业板构成不确定性，但对主板的影响可能会比较有限。

最后，对投资投机者而言，过去五年是成长股全面胜出的时代。除了资金和筹码的关系外，在基本面上成长股的持续胜出需要合理的商业逻辑和短期无法证伪的预期来维持。这一逻辑的破坏，例如重大丑闻的出现，或者成长逻辑被证伪也会造成市场趋势转折。

随后，成人直播-成人直播室 副院长、EMBA中心主任刘俏教授对此进行了点评，他也表示了对资本市场未来的乐观态度，他认为股市的市值在2030年能达到300万亿，有5倍空间，并指出牛市是国家意志和市场意志的统一，关键在于ROIC经济活动效率（经济活动效率）的提高。

在最后的答疑环节中，高博士分析了货币政策的走向、经济企稳回升的时点、房地产市场回暖的催化剂等问题，分析详尽透彻，逻辑严密，风趣易懂，博得在场观众的阵阵掌声。